申万宏源研究政策研究室主任、首席研究员龚芳牛领策略
申万宏源研究资深高级研究员袁宇泽
在新质生产力发展导向下，2024年我国实体经济加速绿色化转型，绿色金融的发展也按下加速键。绿色金融顶层设计不断完善，国家级绿色金融文件加速出台，特别是最新一版《绿色低碳转型产业指导目录》的出台更加突出转型金融，明确了在绿色低碳转型过程中应优先支持和加速发展的关键产业。部分地区主动在转型金融领域开展探索，遵循“急用先行”原则相继出台地方性转型金融目录，并在转型金融实操上走在前列，形成宝贵的“地方经验”。全国碳市场市场化程度持续提升，扩容预期带动平均碳价上涨，交易金额也较前一年大幅提升。2024年我国绿色金融产品呈多元化、国际化发展趋势，气候贷款、蓝色债券等不断发展，金融机构积极推动各类“首创”绿色金融产品与服务落地。中国当前已正式迈入ESG信息强制披露阶段，多份上市公司信息披露相关文件出台，央企、金融企业的ESG信息披露要求也不断提升。与此同时，我国在绿色金融国际合作中的引领作用也有所提升，与金砖国家、“一带一路”国家持续加深绿色金融国际合作，并与欧盟、新加坡形成《多边可持续金融共同分类目录》重大成果。2025年是“十四五”规划收官之年，也是国内进一步落实碳达峰目标的规划之年。在进一步完善绿色金融体系，致力于做好绿色金融这篇大文章的基础上，2025年绿色金融的发展可能呈现六大新特征和新变化。
一、绿色金融、科技金融与数字金融将加速融合发展
我国实体经济加速绿色化、科技化、数字化转型，推动了绿色金融与科技金融、数字金融融合发展。新质生产力发展导向下我国企业的发展动力、要素投入、运营方式、相互关系发生革命性变化，企业生产运营全流程的科技化、数字化、绿色化转型全面深化，对相应的金融服务也提出更高要求，推动近年来绿色金融、科技金融与数字金融三者快速发展、相互赋能。国务院办公厅发布的《关于做好金融“五篇大文章”的指导意见》明确提出要构建科技金融、绿色金融、数字金融协同发展的框架，通过政策协同与配套支持促进三者深度融合。在政策引导下，绿色金融、科技金融与数字金融的融合发展既是金融供给侧结构性改革的重要方向，也是实现“双碳”目标、培育新质生产力的关键引擎。
科技金融可以提升绿色金融服务的精准性，拓宽绿色金融内涵。第一，科技金融可以推动金融机构更好地借助大数据、人工智能、区块链等技术，高效收集、处理、分析企业的环境信息，从而提升对绿色企业和绿色项目识别能力，降低企业和项目“洗绿”风险。第二，在识别绿色企业和绿色项目的基础上，科技金融还可以赋能金融机构优化绿色金融产品设计、风险管理和决策，例如借助区块链技术实现碳排放数据实时监测与确权，为碳资产质押业务提供依据，又如通过数字技术构建环境效益测算模型，自动化计算绿色项目的碳减排量，辅助金融机构对项目进行精准定价与风险管理。第三，科技金融可以提升监管科技（RegTech）的能力，确保绿色资金流向可追踪，并动态跟踪绿色金融相关风险。第四，由于科技创新可以改变环境科学中的一些基础问题，例如如何更高效开采化石能源、如何更好利用二氧化碳等，所以科技金融可以支持相关基础学科发展，从而不断拓展绿色金融的内涵。
数字金融可以优化绿色金融的服务模式，推动服务模式创新。第一，数字金融能优化绿色金融的服务效率，例如金融机构能够在数字化平台上为客户提供绿色金融服务，如在线申请绿色信贷、远程审核项目资料等，显著提升金融机构与客户间的交互效率，并让金融机构可以更深入了解客户的绿色金融需求和偏好，为其量身定制专属的绿色金融解决方案。国内不少企业已经开始这方面的实践，例如腾讯“碳LIVE”平台、兴业银行“点绿成金”系统等。第二，数字金融可以拓宽绿色金融的服务场景和服务方式，推动绿色金融创新，例如通过数字人民币的绿色应用创新更好支持低碳出行，或是通过智能合约定向激励环保行为。第三，数字金融的很多实践可以被采纳进绿色金融的发展过程中，例如借鉴数字要素入表的具体方式，推动绿色要素入表，加快统一碳核算、环境信息披露等技术标准，避免“数字孤岛”。
与此同时，绿色金融也可以推动科技金融和数字金融更好发展。在绿色金融、科技金融、数字金融共同相关的领域，相关主体可以联合开发创新产品牛领策略，例如绿色科技信贷、绿色数字债券等产品。另外，绿色金融可以推动科技、数字企业更好绿色化发展，例如推动其运营流程、投资决策流程的绿色化转型。绿色金融在风险管理方面也积累了丰富经验，可以为科技金融和数字金融提供借鉴，例如绿色金融在环境风险评估、社会风险评估等方面的方法和技术，有助于科技金融和数字金融更好地识别和管理项目中的风险。
二、转型金融仍将是绿色金融的重要发展方向
2025年转型金融顶层设计与标准体系将进一步完善。前期我国部分地区已经发布首批指导性文件以引导转型金融发展，后续如何推动这些标准在全国范围内普及并覆盖更多“高污染、高耗能”行业是绿色金融顶层设计的工作重点。这些标准的设计将更有利于金融机构准确识别经济活动中的“转型”行为。不同于传统绿色金融的定性特征，转型金融在不同行业有不同的判断标准，特别是如何设定量化指标是标准制定工作的重点难点。在第一批四个重点行业（钢铁、煤电、建材、农业）基础上，央行已牵头制定第二批七个行业（航运、化工等）转型金融标准，目前在征求相应主管部门意见，预计2025年将加速出台。接下来，预计转型金融顶层设计与标准体系将进一步完善，将符合条件的工业绿色发展项目等纳入支持范围，明确转型活动目录、披露要求、产品体系和激励机制等核心要素。在转型活动目录建设中可在现有《绿色债券支持项目目录》基础上，细化推出针对细分行业的技术清单和针对重点区域的指南。此外，我国的绿色金融标准可能以转型金融标准制定为契机进行调整更新，逐步构建可衡量碳减排效果的金融统计体系，在此基础上进一步完善针对绿色金融和转型金融的激励约束机制。
在明确转型金融标准的基础上，加速转型金融工具创新。当前我国转型金融产品以转型债券、信贷、保险类金融产品为主，2024年我国转型类债券发行规模合计713.42亿元，同比提升43%，以可持续挂钩债券为主。随着转型金融持续发展，各类金融工具将持续创新，我们预计转型贷款、转型债券、转型基金、转型保险以及转型金融相关衍生品均将扩容。转型债券方面，可加大开发“棕色转绿”挂钩债券，支持钢铁、化工等高碳行业低碳化转型；转型基金方面，可针对转型和中小企业群体创设更多类别的主题基金，确保经济绿色低碳转型的实质利益得到广泛分享；转型保险方面，可针对碳捕集利用与封存（CCUS）等企业转型中需要使用的高风险技术创设相应的产品；转型金融相关衍生品方面，要加速建立转型溢价指数，并基于此创设利率互换等可持续发展挂钩衍生品，引导资金定价。
三、以ESG指数ETF为代表的被动产品将迎来大发展
在资本市场投资端改革下，绿色金融被动产品迎来发展机遇。当前我国资本市场正大力引入中长期资金，并鼓励指数化、被动化投资发展。近期证监会发布《促进资本市场指数化投资高质量发展行动方案》，要求持续加强优质指数供给，不断丰富指数产品体系，加快优化指数化投资生态，这为绿色金融被动产品创造了前所未有的发展机遇。近年来我国ESG指数及跟踪这些指数的产品已经快速发展，据中证指数公司披露，截至2024年末中证指数公司累计发布147条ESG等可持续发展指数，涵盖了股票、债券等多类资产；据上交所披露，截至2024年末沪市绿色指数跟踪的产品增至89只，规模超过800亿元，沪市挂牌绿色ETF共46只，规模超过300亿元，2024年上交所发布上证科创板ESG指数、中证沪深港新能源汽车主题指数等9只绿色指数，覆盖新能源汽车、海洋经济等领域。顺应资本市场指数化投资潮流，涵盖ESG指数、绿色主题和气候主题指数的可持续发展指数体系预计将持续完善，发展过程中或将呈现四大特征。一是预计未来各类可持续发展指数将更注重底层资产的ESG属性，针对性覆盖绿色低碳产业及高碳行业的转型需求；二是绿色普惠金融指数、碳中和指数等细分领域将加速发展，共同构建多层次的指数体系；三是绿色指数的可投性将进一步提升，推动绿色金融产品创新，特别是推动权益类绿色金融产品发展；四是中国绿色指数标准或将逐步与国际接轨。
基于绿色指数，绿色金融衍生品或也将迎来发展机遇。在ESG指数扩容的基础上，绿色金融产品市场将进一步创新碳金融衍生品，碳指数期货、碳指数期权、碳指数远期合约等产品都有望相继推出，基于碳配额质押融资、碳收益权证券化（ABS）等产品也将日渐丰富。各类绿色基础金融产品的丰富将推动更多结构复杂产品的设计，有效激活碳资产流动性。
四、绿色金融交易市场将呈现多层次化发展牛领策略
2025年中国绿色金融市场将加速完善各类基础设施建设，为做好“绿色金融”大文章奠定基础。
一是进一步推进全国碳市场和全国温室气体自愿减排交易市场（CCER）两大市场的基础设施建设。国务院办公厅印发的《加快构建碳排放双控制度体系工作方案》明确要求“十五五”时期，实施以强度控制为主、总量控制为辅的碳排放双控制度，两大碳市场将加速建设。一方面，2025年全国碳市场扩容落地，三大行业将进入第一个履约周期。
2025年3月份生态环境部发布《全国碳排放权交易市场覆盖钢铁、水泥、铝冶炼行业工作方案》，2024年作为新纳入的水泥、钢铁、电解铝三大行业的首个管控年度，2025年底前将完成首次履约工作。后续我们预计“十五五”期间或将梯次纳入玻璃、造纸、石化和化工等行业，随着市场的进一步扩容以及配额分配机制的优化，碳价波动将逐步趋于理性。另一方面，自愿减排市场的基础制度也将进一步完善。2025年3月份全国碳市场首批核证自愿减排量（CCER）完成登记并完成首次交易，前期生态环境部已发布第二批温室气体自愿减排方法学，涵盖煤矿瓦斯回收利用与公路隧道照明节能两大领域，后续将逐步扩大自愿减排市场支持领域，强化市场功能。
二是完善环境权益交易市场平台建设。除两大全国碳市场以外，其他各类环境权益交易市场也是多层次绿色金融市场的关键部分，例如针对特定环境权益的交易市场和各地的环境资源交易所。预计未来建设的重点将是基于前期发展成果和经验教训，在通过立法明确环境权益的法律地位的基础上完善各市场的顶层设计，特别是加快建立健全用能权、水权、排污权等初始分配和交易机制等基础性制度。未来可从统一大市场的视角，打破各环境权益交易市场间的行政壁垒和市场分割，促进各类规则、标准与价格的统一，实现跨区域交易与不同地域市场的互联互通，最终建设成全国统一大市场。在此过程中，以环境权益交易市场的建设深化资源环境要素市场化配置改革，推动要素价格显性化、成本收益内部化，优化资源环境要素的配置效率，降低全社会绿色转型发展成本。
三是加速建设各类绿色金融信息化平台。一方面，2025年在绿色金融领域有先发优势的各地方将进一步完善绿色金融公共服务平台，在绿色融资主体等相关绿色金融基础数据呈现的基础上提供更多环境信息评估、绿色投资评估、政策资讯等多种功能，推动可信任、可共享的绿色金融咨询生态，通过大数据支持绿色低碳企业和项目的投资融资。浙江湖州的“绿贷通”金融综合服务平台、贵州贵阳的绿色金融法庭都是值得借鉴的成功经验。另一方面，大型金融企业也将搭建绿色金融信息与服务平台，整合风险管理、环境信息等数据，为绿色金融业务的开展提供基础支持。政策性银行与大型商业银行要利用自身数据积累的优势，发挥好带头作用，引导金融行业积极对接绿色项目。
五、价格信号作用将得到强化，推动形成绿色溢价
2025年中国证监会发布《关于资本市场做好金融“五篇大文章”的实施意见》，预计未来资本市场将在绿色价格发现方面发挥更大作用。从发达市场经验来看，ESG相关基金产品的规模扩容和投资溢价是绿色金融发展阶段的必经之路。当前我国绿色投资溢价不突出有几大堵点，具体表现为：一是绿色金融市场存在较为突出的信息不对称问题，导致投资者仍担心“漂绿”风险，预计这将随着碳数据核算的优化和信息披露要求的提升而不断化解；二是企业主体绿色转型意识还不强，仍没有全面考虑将外部环境成本内部化，导致外界对企业绿色价值的衡量更多要采取主观调整的方式；三是社会绿色理念仍待提升，消费者和投资者为绿色溢价的支付意愿仍不高。未来需大力引导微观主体的消费和投资行为，降低绿色项目融资成本、提高绿色投资超额收益，打通绿色投融资正向循环。
在碳市场建设过程中加速解决碳数据的核算问题，为绿色金融产品的有效定价提供基础。当前碳市场主管部门正不断优化碳核算标准，提升碳数据核算的科学性和规范性。2022年至2024年，国家发改委、国家统计局、生态环境部等部委已联合出台《关于加快建立统一规范的碳排放统计核算体系实施方案》《完善碳排放统计核算体系工作方案》，推动碳核算工作推进。2025年1月份，生态环境部与国家统计局联合牵头建设的“国家温室气体排放因子数据库”第一版现已正式上线运行为社会各界提供温室气体排放因子基础数据支持，这将为接下来推动碳排放统计核算工作奠定重要基础。此外，全国各地开始兴起企业碳账户的建设，上海、北京、深圳、广州等城市均开展不同领域的企业碳账户试点，积累宝贵的地方碳账户建设经验。碳数据核算的优化将推动企业根据数据优化生产流程、提升能效和采用低碳技术，并推动金融机构更好设计转型金融产品和服务，从而强化绿色产品的价格信号。
以信息披露为抓手，推动企业将外部环境成本内部化。将绿色价值纳入市场价格不仅需要完善相关市场机制，还需要微观主体发挥主观能动性，特别是企业要积极推动外部环境成本内部化，降低信息不对称。在上市公司层面，2025年将是上市公司可持续信息披露落地的关键一年，尽管大多数强制性披露制度要求上市公司在2026年披露2025年的可持续发展报告，但预计很多行业内领先的上市公司将在2025年率先尝试披露。在非上市公司层面，2025年围绕企业外部环境成本内部化也可多举措加速推进。一是建立相关财务核算标准，将环境成本纳入企业财务核算，使绿色项目的正外部性和高碳项目的负外部性在企业财务报表中体现；二是强化企业加强对绿色相关非财务信息的披露要求，例如要求企业披露包括碳排放、资源利用效率等在内的非财务信息，使消费者和投资者能更准确地评估企业的绿色程度，从而更愿意为真正的绿色产品和服务支付溢价；三是从供应链角度提升环境成本披露质量，要求企业披露全生命周期碳排放（如苹果要求供应商2030年实现碳中和），倒逼上游企业绿色转型，降低绿色产品溢价。
进一步推广绿色理念，提升消费者和投资者对绿色溢价的支付意愿。2025年绿色金融政策或将与扩大消费政策和资本市场引入中长期资金政策结合，推动居民消费和投资行为中更多考虑绿色价值，从而提升绿色溢价。一方面，鼓励商家优化绿色产品营销策略，通过产品碳足迹标签、生态影响报告等方式量化展示其产品的绿色价值，鼓励平台推动绿色消费行为社交化，例如通过认证体系赋予消费者“环保身份”，利用社群效应推动绿色消费热点的形成，并探索在发放消费券等消费刺激政策中更多向绿色消费倾斜。另一方面，鼓励市场指数机构积极发布由在绿色经营领域有示范引领作用的公司组成的相关绿色指数，鼓励资产管理机构积极发行跟踪该指数的指数基金产品或被动投资产品，吸引养老基金、保险机构等中长期投资者加大对类似公司的长期投资。
六、面对全球气候治理多重挑战，将主动加强国际合作
第三轮国家自主贡献提交受阻，《巴黎协定》的1.5℃目标面临较大挑战。2015年，195个缔约方在巴黎气候变化大会上一致同意通过《巴黎协定》，以国家自主贡献（NDCs）的形式制定和通报自身的气候行动，约定每五年提交一次，前两轮是2015年和2020年，部分国家因疫情延期至2021年。2025年2月10日是各缔约方提交第三轮NDC的截止日期，但据英国气候政策网站CarbonBrief显示，在截止日期前仅有13个国家提交，超90%国家未能按时提交，其中美国等重要缔约方的态度较为消极。由于第三轮NDC需要更新到2035年前要实现的气候目标，是《联合国气候变化框架公约》（UNFCCC）第28次缔约方大会（COP28）第一次全球盘点后的首次更新，因此NDC延迟潮一定程度上表明各缔约方在气候治理上的谨慎态度，也意味着《巴黎协定》1.5℃目标的最终实现面临较大的挑战。
欧盟将应对气候变化与提升产业竞争力作为两大目标，绿色贸易壁垒仍是关注焦点.2025年2月26日，欧盟委员会发布了一揽子简化方案提案（OmnibusPackage），涵盖对碳边境调整机制（CBAM）的系统性修订，并出台《清洁工业协议》（CleanIndustrialDeal），整体来看将进一步强化绿色贸易壁垒。一方面，上述政策对欧盟CBAM进行系统性修订，并评估CBAM扩容事宜的可行性。考虑到CBAM在正式起征前仍存在较大不确定性，多重因素作用下对我国出口型企业仍具有较大冲击。另一方面，欧盟出台《清洁工业协议》的核心目的是提升欧洲制造业在全球产业链中的地位，计划筹集超过1000亿欧元支持欧盟清洁制造业，将提升欧盟产业竞争力与脱碳相结合。由于《清洁工业协议》将可持续性、弹性和欧洲优先标准纳入战略部门的公共采购中，后续可能会进一步演变成保护主义措施，加剧绿色贸易壁垒。
面对全球气候治理的多重挑战，我国将继续加强应对气候变化国际合作，推动构建合作共赢的全球气候治理体系。一是按照计划的路径、方式和节奏研究制定新一轮NDC。2025年2月6日，UNFCCC执行秘书提出绝大多数国家已表示将在2025年提交新计划，并表示各国最迟需在2025年9月前提交NDC。2025年2月10日，我国外交部发言人于答记者问时称，我国正在按照《巴黎协定》及首次全球盘点的要求，研究制定新一轮国家自主贡献，于2025年适时向《联合国气候变化框架公约》秘书处通报2035年国家自主贡献。二是积极应对绿色贸易壁垒，尽快与欧盟及其他地区就碳关税实施中的核心问题，包括但不限于实际碳价计算、碳路径计量、隐性碳价认可等达成双边或多边协议。探索在上海、香港等地建设离岸碳交易市场，推进全国碳市场与国际碳市场的连接，促进技术、方法、标准、数据互认互通，厘清国际间的碳排放责任牛领策略，推动制定合理的豁免和抵消机制。三是切实加强国际合作，借助领导人气候外交、双多边气候变化谈判、国际绿色项目合作等形式提振全球气候治理雄心，推动气候资金问题在COP30大会上得到更为完善的解决方案，提高包括我国在内的发展中国家应对气候变化的能力。
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